• 周岐原

我如何用一篇文章改變大立光?


台積電計入配息的股價今年最大漲幅達56%,股價最高來到506元(新台幣,下同),強勢表現帶動台股站上新高13,951點;此時市場不光是關注台積電,半導體產業相關個股也紛紛表態,例如聯電股價也相當強勁,股價創18年來新高。

正當大多數人為行情歡天喜地,有一檔股票卻顯得落寞:大立光。

還原股息,大立光今年來下跌33%,過去3年,大立光還原股價從$5,755反覆下跌,和大盤漲勢全然脫勾,令投資人既意外又費解。無論大立光股價下跌原因,究竟是大客戶華為受美方制裁影響、令高階鏡頭產品出貨受阻,或者是對手競爭實力迎頭趕上,股價背後透露的訊號是,大立光已然陷入一段不容易度過的經營調整。


2017年大立光還原股價來到5,755元歷史高點,隨後一路下跌(圖片來源:永豐金證券e-eleader)
「大立光到底怎麼了?」這可能是許多投資人心中的疑惑。

在不看好聲中,我反而認為,這兩年大立光已默默完成一次極為艱難的利益分配,表面不著痕跡,其實替未來奠定重要的經營基礎。


董事全為自然人 經營權有潛在風險

故事還得從2018年說起。那年中我前往香港參加舜宇光學股東會,這家位在浙江的鏡頭廠是大立光最大競爭對手,兩者主要產品都是手機鏡頭、創業時間也相近(大立光成立於1987年,舜宇成立於1984年),所以經常被拿來比較;中港投資人對舜宇光學期待十分熱切,認為它有朝一日、定能挑戰大立光雄踞iPhone鏡頭獨家供應商的地位,股價因此在5年內爆漲7倍多,還被霸榮週刊(Barron’s)調侃,說這支股票「會不會飛得離月亮太近了!」

當我對比大立光與舜宇光學的經營結構,立刻察覺兩者間顯著差異:大立光當時7位董事全為是自然人:包括創辦人林耀英、兒子林恩舟、林恩平,共同創辦人陳世卿與其配偶蔣翠英,以及創業時的副總謝文琛之子謝銘原,還有事業夥伴梁博仁。創始的四大家族多年來共治大立光,每人也都因為名下持股,晉身百億富豪。

舜宇光學則不同,該公司最初是鄉鎮企業,為了到香港上市,投資銀行為其設計出雙層股權信託機制,牢牢控制了公司最大股東地位。從創辦人王文鑒到總裁葉遼寧,每位高層個人持股都很少,例如葉遼寧當時個人股權便只有萬分之一左右。這樣分配,好處是在遇到高層彼此爭執時,最終經營權依舊由信託控制,公司不會有易主風險。

舜宇光學獨特的股權設計,讓高層無法任意變更經營權,圖為總裁葉遼寧(圖片來源:舜宇光學)

相較之下,大立光資產極為充沛,截至第三季,帳上光是現金與約當現金就有8百多億。且因為是家族共治,董事又全為自然人,如果遇到經營困境,或者接班人後代彼此不合,若投資不當承受損失,或是各擁股權的團隊成員,因公事起爭執,這家台股有史以來最高價的股王,前景便堪慮了。畢竟引入外人、大打經營權之爭的企業,古往今來可不少。


2年改革 徹底解決接班問題

想不到才短短3個月,就在我呼籲大立光妥善處理接班問題之後,大立光創辦人林耀英立即以行動回應。2018年9月,林家成員大舉轉讓6,090張大立光持股至閉鎖性公司「茂鈺紀念公司」(林耀英父親名叫林茂鈺);隔年,林家成員再轉讓10,246張大立光持股至「石安」公司,2020年2月,後者合併前者,並以茂鈺為存續公司名稱。截至目前,茂鈺占大立光股權已達14.1%,為公司單一最大股東。兩筆交易合計,涉及的股權變動市價多達669億!

林家不僅全盤變更持股,大立光董事席次也由七席縮減至五席,林耀英父子從自然人董事轉為茂鈺法人代表,剩下兩席董事則由陳世卿與謝銘原繼續擔任,梁博仁兄弟梁忠仁及蔣翠英出任監察人。

如此一來,共治終結,大立光經營權不會再起波瀾。因為茂鈺在董事會單獨過半,其為閉鎖性公司,股東轉讓大立光受限,若依照林恩平說法,「(股票)進來就不會賣掉」,茂鈺分配到的大立光股息將再加碼買進,日後大立光股權將更加集中。無論誰出任法人代表,都是執行林耀英家族決議,既能避免經營權爭執,也可因應財產分配潛在爭端。

我從業14年,前後參與多起公司治理案件調查報導,但難免有事後諸葛之遺憾,自己究竟為社會起了幾許正面作用?我曾深自懷疑。直到我從公開訊息發現,林家這兩年來全面改革大立光董事會結構,原因正出自自己當年的報導,我終於對財經記者這份工作,有了些許成就感和安慰。

畢竟,從長榮、大同、新光金、正新、華建到永大,台灣為數眾多的家族企業,已不斷面臨經營困境,其根本原因多半和接班問題有關;無論是接班人決策受質疑,或者股權結構沒有取得家族共識,在輝煌時期,整家公司乃至小股東當然感受不到風險,一旦轉入逆境,績效下滑、股價低迷不振時,現任經營者很容易被其他股東挑戰,甚至結合外人搶奪經營權。這對全體股東來說,便是無可回復的重傷害。

大立光作為台股史上空前高價的指標性企業,表現動見觀瞻,如果連大立光也將面對同樣的接班困境,能不能走出新局,沒有人知道。創辦人林耀英防患於未然,趕在問題爆發前通盤調整最難撼動的家族股權結構,我非常佩服這份驚人的執行力,相信這也是大立光創辦30多年來,仍然享有極高獲利的根本原因!